我国A股上市公司股利分配现状研究

79我国

A股上市公司股利分配现状研究

□牛俊晓

（安徽理工大学，安徽

淮南

232001）

摘要：本文统计分析了我国A股上市公司现金股利分配的现状，并探讨了不规范的股利分配对市场、投资者和上市公司的负面影响。

关键词：股利分配；上市公司；影响

股利政策是上市公司将税后收益在股东所得股利和留存盈利之间进行合理配置的策略。股利政策是现代公司理财活动的三大核心内容之一，它是公司筹资、投资活动的逻辑延续，是其理财行为的必然结果。恰当的股利分配政策，不仅可以树立起良好的公司形象，而且能激发广大投资者对公司持续地甚至追加投资的热情，从而能使公司获得长期、稳定的发展条件和机会。股利的发放既关系到公司股东和债权人的利益，又关系到公司的未来发展。因此，制定合理的股利政策，充分协调股东利益和公司未来的持续发展，并使公司股票价格稳中有升，便成了公司管理层的终极目标。我国目前尚未制定明晰的股利政策相关规定，各上市公司的股利政策随意性很大，有时甚至成为上市公司再融资的工具或大股东套现的手段，使得广大中小投资者的利益受到侵害。

1.股利分配现状

1.1股利发放形式多样化

从表1我国上市公司最近七年的股利分配情况可以看出，现金股利一支独秀，已成为目前我国上市公司主要的股利分配形式，七年间平均有52.83％的公司支付过现金股利，而从表3中可以看出，在当年制定有股利分配政策的公司中，含有现金股利形式的公司则更是平均高达94.43％，说明现金股利已经成为股利政策中最常见的形式；而仅送红股的公司较少，平均仅有0.53％；不分配的公司仍比较多，七年间平均有42.49％的公司未作任何形式的分配，其中2000年和2001年不分配的公司比例较低，均在35％左右；但采用混合股利的家数每年都在10％以上，充分说明目前我国上市公司的股利存在多种形式。

1.2非良性现金分红现象严重

分配现金，理应是上市公司对投资者的回报。但近些年来，我国证券市场出现了部分上市公司为达到某种目的而进行的非良性派现行为。这些行为严重损害了中小股东的利益，也不利于公司和证券市场的长远发展。非良性派现行为的主要表兼顾多元化。世界上优秀的企业，在经营战略的选择上，都首先确立了自己的核心业务，并以此为基础，考虑多元化经营战略。紧紧围绕自己的核心业务以及与原核心业务有关的一些特殊的力量、技术、条件、管理或者资源为基础，不断推出新产

现形式有三种，一是超能力派现，即每股现金股利大于或等于每股收益，或者派现总额大于当年现金流量净额。超能力派现意味着上市公司必须动用以前年度累积的利润或现金来进行分红，不仅可能导致以后年度派现能力的下降，而且其所带来的现金压力势必造成上市公司发展的瓶颈，甚至可能错失投资良机，致使未来收益下降，不利于公司的长远发展，最终使投资者的利益受损。二是融资派现，即刚上市就高派现，有动用募股资金派现的嫌疑；或刚配股就派现，这是变相的融资分红，分的是配股进账的股本金。这两种行为都意味着上市公司通过股市筹集的资金并没有投入到企业的生产经营活动中。由于大股东初始投资成本均很低或者通常会放弃配股资格，所以融入的资金绝大部分落入了大股东的腰包。

表2反映了我国近7年来上市公司超能力派现（每股现金股利>每股经营现金流量）的情况。从中可以看出，我国上市公司超能力派现的比例已从2000年的34.03％下降到2006年的14.68％，但每年仍有上百家公司存在超能力派现现象。

1.3不分配现象仍然严重

从表3可以看出：在2000年以前，绝大多数公司不分红派现，在证监会对分红派现做出硬性规定以后，许多上市公司不得不分红派现，但派现极少，远低于同期银行存款利息。11年发放现金股利的公司平均占所有上市公司的比例仅为34.67％。分配股利给投资者是对投资者承受股权投资风险的补偿，是上市公司的责任，但是我国的上市公司却缺乏这种责任感，股利支付率普遍偏低，不分配现象严重。2000年底中国证监会出台了关于上市公司申请配股或增发股票必须满足近三年现金分红的规定，在此情况下不派现的上市公司仍有404家，占上市公司比例为37.20%。

2.上市公司股利政策所造成的后果我国上市公司非理性和不规则的股利政策，对资本市场、投资者和上市公司自身都产生了很大的负面影响。品，使自己的市场越来越大。◆

参考文献

[1]芮明杰.中国企业发展的战略选择[M].复旦大学出版社,2000.

[2]王方华,吕巍.企业战略管理[M].复旦大学出版社,2000.[3]王方华,陈继祥.战略管理[M].上海交通大学出版社,2003.

表1我国上市公司历年股利发放情况一览表

股利形式

发放情况家数所占比例家数所占比例家数所占比例家数所占比例家数所占比例家数所占比例家数所占比例家数所占比例家数所占比例家数

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

525572514448579489546

仅派现

48.34%49.57%42.03%34.86%42.23%35.49%38.42%

79234419

仅送股

0.64%0.78%0.16%0.23%0.29%0.29%1.34%

20153037203232

仅转赠股本

1.84%1.30%2.45%2.88%1.46%2.32%2.25%

27352124173832

派现和送股

2.49%3.03%1.72%1.87%1.24%2.76%2.25%

派现和转赠股本

615658881178573

5.62%4.85%4.74%6.85%8.53%6.17%5.14%

送股和转赠股本派现、送股和转赠股本

96611325

0.83%0.52%0.49%0.86%0.22%0.15%0.35%

69483861341937

6.35%4.16%3.11%4.75%2.48%1.38%2.60%

166145123184171144147

混合股利合计

15.29%12.57%10.06%14.32%12.47%10.45%10.34%

368413554613597709677

不发放股利

33.89%32.76%43.58%45.84%42.30%51.45%47.64%

合计

1086115412231285137113781421

表2近年来我国上市公司超能力派现情况

占当年派现公司比例

年份家数

（％）2000200120022003200420052006

21117812513317596101

34.0328.6221.3323.0125.5815.2114.68

2.1对市场的负面影响

在成熟的资本市场条件下，股票的市

作者简介：段超（1980—），男，山西大同人，在读

硕士，助教，研究方向：管理学。

管理观察・2008年11月

80企业管理MANAGEMENT

公司多元化经营战略研究综述

□周

锦

南京

210093）

（南京大学商学院，江苏

摘要：市场竞争中，公司成长模式的选择是公司生存和发展的关键。20世纪60年代以来，多元化经营成为全球公司追求快速成长的主要战略之一，也是我国经济快速增长过程中出现的重要经济现象之一。本文总结了相关领域关于公司多元化经营战略的现有研究成果，希望对进一步认识多元化发展的规律有所贡献。关键词：多元化；经营战略；经营绩效

1.研究背景

公司多元化经营是与专业化经营相对应的经营战略，实施多元化战略的公司与实施专业化战略的公司有着不同的性质。公司决定实施多元化经营，意味着公司将要重新调整和分配其资源，对人力资源进行重新定位。多元化经营战略不单独存在，它与公司其他战略有着密切的关系，它是一种使公司发生深刻变化的战略。

公司多元化行为对公司有着重要

的意义，早已为一些理论研究所重视，

化来维持自己的职位；Jensen(1986)、Berger和Ofek（1995）认为多元化可以使经理人获得更多的资本控制权，从而可能导致过度投资，甚至造成经理人寻租的机会（Scharstein、Stein，2000）。

2.多元化经营战略内涵

公司建立在一个很简单的概念上：发现潜在的需求和市场，建立活动来满足需求。这个目标要求发展并达到一定的规模，以产生规模经济，从而销售的更多并

且获得更多的利润。其中一个方法就是经

Williamson（1970）指出，多元化形成的内部资本市场可以提高企业的总体收益；Lewellen（1971）指出多元化可以提高企业的负债能力；另外，一些理论认为多元化可能降低企业的风险。

然而，人们也认识到多元化也有其弊端，这主要是从代理的角度来思考的，Jensen（1986）指出经理人可能通过多元化来增加私人的好处（如扩大公司规模来增加自己收入和声誉）；Shleifer和Vishny（1989）指出经理人可以通过多元场价格是以股票的内在价值为轴心上下波动的。股票的内在价值，又以公司的经营业绩和成长性为依据，而公司的股利政策，则是衡量公司业绩及其成长性的一个重要尺度。在西方发达国家，股利政策的差异是反映公司质地差异的极有价值的信号，因此，可以克服现代资本市场中的信息不对称问题。但是，中国的情况并非如此。尽管一些学者通过实证分析表明了股利相关论对中国的上市公司同样适用，但这种相关论更多地表现为股票股利与股价的正相关和现金股利与股价的负相关关系。一些连续派现且股利支付率较高的公司，股价表现平平，股票长时间遭到市场的冷落。相比之下，一些大比例送股的公司，在送股消息出台前或出台后股价却大幅度攀升。上述状况的存在，违背了市场自然的和本来的逻辑，扭曲了股利政策与股价决定因素之间的关系，导致股价严重失真。不规范的股利政策所引起的股价定价机制扭曲，导致市场不规范，破坏了市场的公信力，客观和公正的公司价值评价机制无法形成，给市场带来不良影响。

2.2对投资者的负面影响

主要表现在两方面：(1)损害了投资者的利益，使投资者承担的投资风险与所获投资收益严重不对称；(2)不利于投资者树立正确的投资理念。投资者在企盼现金股利而

管理观察・2008年11月

营另外的活动，使得公司变大，并且在与供应商与顾客的谈判中获得优势。这就是最基本的多元化概念。

事实上，多元化复杂得多。Ramanujam和Varadarajan（1989）发现多元化的定义有好几种，这取决于作者关注哪一点？最普遍的概念是安索夫（1957）的定义，“新的产品进入新的市场”。他指出当公司现有产品的发展不能实现公司发展的目标时，公司进入新的产品领域，或者是某种产品市场高利润率的诱惑使公司进入新不可得的情况下，只能通过股票的频繁换手获取短期价差以实现资本利得。同时，在我国资本市场上，高比例送股和转增股的股票一直受到市场追捧。这种现象扭曲了股利政策与股价之间的关系，导致证券市场资源配置的无效。所以，从这个意义上说，不规范的股利政策对投资者投机行为的形成和股价稳定的影响难辞其咎。

表3中国A股现金股利分配意愿分布概况

上市

年度

公司总

19961997199819992000200120022003200420052006

4666807558691086115412231285137113781421

盈利公司数目44564271081993597010161102112410791218

派现公司数目138194225275682711631621747631688

仅派现公司数目92144173231525572514448579489546

占盈利公司比例（％）20.6722.4324.3728.2156.1558.9750.5940.6551.5145.3244.83

占所有公司比例（%）19.7421.1822.9126.5848.3449.5742.0334.8642.2335.4938.42

的产品领域这样一种战略选择。

1959年，彭罗斯（E.Penrose）在《公司成长理论》中指出，任何时候一个公司在实施多元化时，都是在公司不完全放弃原有的产品线的情况下，从事新产品生产，这些新产品与原有的产品在生产和营销中有很大的不同。因此，多元化包括各种各样的最终产品的增加，垂直一体化的增加，公司运作的基本领域数量的增加。

1962年，哥特（M.Gort）在《美国产业的多元化和一体化》一书中指出：“多元化可以定义为单个公司服务的市场异质性的增加”。但他认为，多元化与市场的异质性并不完全是一回事，在经济理论中，通常以需求的交叉弹性作为同一细分市场的基础，并通过产品分类来测量多元化。同年，钱德勒（A.D.ChandlerJr.）在《战略与结构》中，通过对杜邦公司的成长研究指出，多元化经营是公司最终产品线的增加。他认为杜邦公司从产品线的扩展中获得了发展，他尤其强调这种扩展对公司组织管理提出新的需要，即公司由单一产品线发展到多产品我国许多上市公司为进行规模扩展而采取高比例送股政策是有利于公司的融资战略，可以以较低成本取得大规模资金，改善股本结构，提高整体实力的。同时可以使股本总数增加，降低股票交易成本。但是如果缺乏优势投资项目而未能实现预期的盈利目标，使收益增长速度低于股本扩张速度，每股收益将会被全面摊薄，投资者将会对其失去信心，市场也会降低对公司价值的评价。因此，高比例的扩张方案只适用于那些高速成长的绩优企业。而这类企业依赖股权资本，由于面临较高经营风险，所以必须选择相对较低的财务杠杆，以控制总体财务风险，但成熟期的企业却不适宜采取这种保守型的财务政策。因此，我国上市公司的股利分配政策对其自身发展产生了一定的消极影响。◆

参考文献

[1]本文数据来自CSMAR系列数据库研究系统和中国证监会官方网站[EB/OL].http://www.csrc.gov.cn.

2.3对上市公司的负面影响