投资者情绪对A股市场的影响研究

万方数据１ｎｄｅｘ，ｂｕｔＯＮｏ．１Ｖ０１．２６长沙理工大学学报（社会科学版）第２６卷第１期０Ｊａｎ．２ＳＣＩＥＮＣＥ）ＳＣＩＥＮＣＥ＆ＴＥｃＨＮＯＬｏＧＹ（ｓＯｃｌＡＬＵＮＩＶＥＲＳＩＴＹＣＨＡＮＧＳＨＡＯＦＪＯＵＲＮＡＬＣＩｎｖｅｓｔｏｒｓ’ＭｏｏｄＩｎｆｌｎｅｎｃｅＩｎｖｅｓｔｉｇａｔｉｏｎＡｎ［文章编号］１６７２－－９３４Ｘ（２０１１）０１一００１６一０６［文献标识码］Ａ［中图分类号］Ｆ８３０［关键词］投资者情绪ｌ股市收益Ｉ向量自回归过来要依据期限不同而定．并且开户比例波动是沪深３００指数收益率波动Ｊ：证Ａ指收益率波动、深证Ａ指收益率波动的Ｇｒａｎｇｅｒ原因，但是反是长期内，投资者情绪短期内对深市的影响要大于沪市，在长期内投资者情绪对股市的影响要大于短期对股市影响，果关系，并建立向量白回归模型来考察投资者情绪变动与沪市和深市之问的影响关系．结果表明：不管是短期内还［摘要］根据开户比纠以及股市收益率的日数据和周数据，通过格兰杰因果关系来研究投资者情绪与股市是否存在因１０００８０；３．湖南省金融工程与金融管理研究中心，湖南长沙４１０００４）与信息系统重点实验室，北京（１．长沙理工大学经济与管理学院，湖南长沙４１０００４；２．中国科学院数学与系统科学研究院管理、决策饶贵添１，杨晓光１’２’３１４Ｔｅｃｈｎｏｌｏｇｙ，Ｃｈａｎｇｓｈａ，ＳｃｉｅｎｃｅＵｎｉｖｅｒｓｉｔｙＭａｎａｇｅｍｅｎｔ，ＣｈａｎｇｓｈａＥｃｏｎｏｍｉｃｓ（１。ＳｃｈｏｏｌＸｉａｏ－ｇｕａｎ９１’。’３Ｇｕｉ－ｔｉａｎｌ，ｌ，ＡＮＧＦｅｎｇ－ｈｕａｌ”，ＲＡＯＷＥＮＭａｒｋｅｔ２３１０００８０，ＣｈｉｎａＡｃａｄｅｍｙ，ＢｅｉｊｉｎｇＳｃｉｅｎｃｅＳｃｉｅｎｃｅ，ＣｈｉｎａＳｙｓｔｅｍａｔｉｃａｎｄＭａｔｈｅｍａｔｉｃｓＣｏｌｌｅｇｅｔｈｅｒｅｗｈｅｔｈｅｒｐｍｂｅｓａｒｔｉｃｌｅＣａｕｓａｌｉｔｙ，ｔｈｉｓｍｅａｎｓｍａｒｋｅｔ。ｂｙｗｅｅｋａｙｄａｉｌｙｄａｔａｈａｖｅＡｂｓｔｒａｃｔ：Ａｃｃｏｒｄｉｎｇ４１０００４，Ｃ＾ｉｎａ）Ｍａｎａｇｅｍｅｎｔ，Ｃｈａｎｇｓｈａ，ＨｕｎａｎａｎｄＥｎｇｉｎｅｅｒｉｎｇＦｉｎａｎｃｉａｌＰｒｏｖｉｎｃｉａｌＨｕｎａｎｏｆＣｅｎｔｅｒＳｔｏｃｋｉｎｄｅｘ。ｔｈｅＳｈａｎｇｈａｉｒｅｔｕｒｎｆａｌｌａｎｄＧｒａｎｇｅｒｈｏｌｄｉｎｇｈｏｕｓｅｈｏｌｄｓｆｌｕｃｔｕａｔｉｏｎｔｅｒｍ，ａｎｄｍａｒｋｅｔｂｉｇｇｅｒｉｎｖｅｓｔｏｒｓ’ｍｏｏｄｉｎｖｅｓｔｍｅｎｔＳｈａｎｇｈａｉ，ｗｈｉｌｅｔｈａｎｉｎｆｌｕｅｎｃｅｓｈｏｒｔｉｎｖｅｓｔｍｅｎｔ．ｔｈｅｌｏｎｇｔｅｒｍｒｅｇａｒｄｌｅｓｓｔｈａｔｒｅｓｕｌｔｓｍａｒｋｅｔｓ．ＴｈｅＳｈａｎｇｈａｉｆｏｒｍｏｄｅｌｖｅｃｔｏｒｅｓｔａｂｌｉｓｈｓｅｅｋｓｍａｒｋｅｔ，ａｎｄｓｔｏｃｋｍｏｏｄｂｅｔｗｅｅｎｒｅｌａｔｉｏｎｓｈｉｐｅｆｆｅｃｔＩＥｘｃｈａｎｇｅＳｔｏｃｋＳｈｅｎｚｈｅｎｃｈａｎｇｅｓｔｈｅ作者简介：文风华（１９７２一），男，湖南益阳人。长沙理工大学经济与管理学院教授。主要从事金融工程与行为金融研究．教育厅创新平台项目（０９Ｋ０６４）．基金项目：国家自然科学基金（７０９７１０１３）；国家９７３计划（ＮＯ．２０１０ＣＢ７３１４０５）；湖南省杰出青年基金（０９ＪＪｌＯｌＯ）；湖南省收稿日期：２０１０—１１－－３０Ｓｏｈ，Ｓｔａｔｍａｎ【１３和Ｃｌａｒｋｅ，Ｓｔａｔｍａｎ［ｚ］用看涨指的发展还是非常迅速。者情绪的研究虽然起步较晚，但近几年来在国内外标，是行为金融理论研究的重要问题之一。对投资１６是反映投资者心理以及对应行为特征的一个重要指而确定购买或出售股票的种类和数量。投资者情绪利或亏损的心理预期，来对投资的股票进行定价，从在Ａ股市场中，投资者根据上市公司的未来盈ｍａｒｋｅｔ；ｖｅｃｔｏｒｓｔｏｃｋｉｎｖｅｓｔｏｒｓ；ｉｎｃｏｍｅｏｆｗｏｒｄｓ：ｍｏｏｄＸｅｙｌｉｍｉＬｔｉｍｅａｃｃｏｒｄｉｎｇｄｅｔｅｒｍｉｎｅｄｂｅｍｕｓｔ文凤华１’３，ｅｒｔａｉｎ０００４，Ｃｈｉｎａ．Ｒｅｓｅａｒｃｈｎ－年１月鹰眼跟踪官方网站地址：http://yingyan.caicai98.com/

投资者情绪对Ａ股市场的影响研究ＩａｕｓｅｌｃａｅｘｉｓｔｓｎｏｔｉｓｓｕｅｉｎｔｏＧｒａｎｇｅｒｄａｔａｒｅｔｕｒｎａｃｃｏｕｎｔａｎｅｓｔａｂｌｉｓｈｅｄｗｈｏｐｅｏｐｌｅｐｅｒｃｅｎｔａｇｅＥｘｃｈａｎｇｅｓｕｒｇｉｎｇ３００Ｓｈｅｎｚｈｅｎｒａｔｅｒｉｓｅｓｏｎｒｅａ—ｉｓａｃｘ３０ｕｎｔｓｐｒｏｐｏｒｔｉｏｎｔｈａｔｓｔｏｃｋｕｐｏｎｂｉｇｇｅｒｅｘｅｒｔｓｉｎｏｒｓｈｏｒｔｓｈｏｗｉｎｔｅｒａｃｔｉｏｎｓｏｆｃｈａｎｇｅｉｎｖｅｓｔｉｇａｔｉｏｎｔｏｒｅｇｒｅｓｓｉｏｎａｕ－ｉｎｖｅｓｔｏｒｓａｎｄＡｄｅｘ．ａｎｄａｕｔｏｒｅｇｒｅｓｓｉｏｎｔｏｒｅｖｅｒｓｅｔｈｅ鹰眼跟踪

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１７２００８年１月１１日。周数据有２５０个观测值，其样６０３个观测值，其样本区间为：２００５年６月２０日～深３００指数这三个指数的收益率来度量，日数据有Ａ股市场中的收益用上证Ａ指、深证Ａ指、沪本文同时用周数据来度量投资者情绪。周新增Ａ股账户数、每周期末Ａ股账户总数，所以Ａ股账户数、每日日末Ａ股账户总数，改之提供每限公司就不再提供每日新增Ａ股账户数、每日新销自２００８年１月１１日起，中国证券登记结算有比例。者情绪指标的度量，为了读写方便，以下简称开户量指标。并用新开Ａ股账户比例作为每日的投资投资者参与股市的意愿，可以作为投资者情绪的度股账户，故新开Ａ股账户比例从一定程度上反映了新开Ａ股账户与新销Ａ股账户之差为每日净增ＡＡ股账户数表示的是投资者退市的一个热衷程度。新开户数反映了投资者投机性需求的强弱。而新销冲动，最终推迟入市或者改变投资方向。因此每日使得投机性需求降低，从而抑制了新投资者的投机者情绪低落或者悲观的时候，市场呈现观望的趋势，促使新股民踊跃加入股市，使得开户数激增；当投资度，当投资者情绪高涨或乐观的时候，高投机性需求每日新开户数体现了投资者交易的活跃的程日末Ａ股账户数新开Ａ股账户一新销Ａ股账户新开Ａ股新开户比例度量，其中本文利用Ａ股新开户比例作为投资者情绪的国股市投资者信心指数等。中央电视台的“央视看盘”数据以及耶鲁一ＣＣＥＲ中Ｓｈｉｌｌｅｒ涉及的信心指数以及泡沫指数等，我国的如后市的预期计算得到的。如国外编制的多空指数和户比率和总开户比率。另一种是通过调查投资者对率、封闭式基金折价率、认购权证溢价率、Ａ股新开制方式：一是通过市场数据计算得到。比如有换手者对未来价格走势的预期。情绪指数通常有两种编正是对投资者看多和看空情绪的量度，反映了投资证券价格是多空双方博弈的结果，而情绪指数一、投资者情绪的测度与样本市的热衷程度，以此来计量投资者情绪。一同而不同。本文用新开户比例来衡量投资者参与股著影响股市，其影响程度依据所选指标和时期的不从以上的国内外研究文献来看，投资者情绪显金开户数可以作为投资者情绪指标的度量。著影响。伍燕然、韩立岩［１们提出用Ａ股和封闭式基量。并得出不同市场的投资者情绪对股市收益有显比例、封闭式基金折价率作为投资者情绪指数的度建我国股市投资者情绪合成指数，用换手率、新开户中国的股票市场挑选出投资者情绪代理变量，并构正相关关系相反。黄德龙，文风华，杨晓光［１３］针对呈现负相关关系，与标准金融理论中风险和收益的知风险和认知收益都与投资者的情绪有关并且两者预测能力。李潇潇，杨春鹏［１３］研究发现投资者的认它对未来市场收益与市场收益的波动性均有较强的现投资者情绪变化是影响市场收益的系统性因素，含波动率间接反映中国证券市场的投资者情绪，发丹，廖士光［１２１利用封闭式基金折价率及认购权证隐益，而且显著地反向修正沪深股市的收益波动。张现投资者情绪的变化不仅显著地影响沪深股市收对中国股市收益与投资者情绪关系进行的研究，发王美今和孙建军［１１］用央视看盘指数度量情绪，关系。过度反应，而且情绪与股市收益是可预测的负相关情绪的度量，得出情绪对股市的影响是羊群行为和Ｓｃｈｍｅｌｉｎｇ［１０］用消费者信心指数作为投资者Ｍａｉｋ币政策对熊市的活动对股市的影响要比牛市更大。情绪的影响依赖于市场状况（牛市或熊市），并且货出货币政策对投资者情绪有重要影响，货币信息对所周转率，ＩＰＯｓ数量、ｌＰＯｓ首日收益、股权溢价，指变量组成的合成指标：封闭式基金折价率、纽约证交ｒｏｙ［叼采用Ｂａｋｅｒ和Ｗｕｒｇｌｅｒ在２００６年提出的六个Ｋｕ—对分析师预测的错误做出反映。Ａｌｅｘａｎｄｅｒ出证券分析师容易受投资者情绪的影响，而市场会Ｗｉｌｌｉｓ［８］用消费者预期指数作为情绪的度量，指ＲＨＷａｌｔｈｅｒ，Ｍｉｋｈａｉｌ，ＢＲ司股票组合的收益差。ＭＢ公司股票的未来收益，以及小公司股票组合与大公资者情绪代理变量的封闭式基金折价率可以预测小情绪能在面板和总体上预测股票收益，发现作为投和Ｃｌｉｆｆｆ叼以及Ｋｕｍａｒ和Ｌｅｅ口］同样证明了投资者Ｃ４］和Ｗｕｒｇｌｅｒ［５１，Ｂｒｏｗｎ益成负相关关系。Ｂａｋｅｒ投资者和个体投资者的情绪均与市场指数的未来收者的调查数据编制投资者情绪指数，结果发现，战略Ｍｅｉｒｓｔａｔｍａ［３１利用对投资Ｆｉｓｈｅｒ会反转。Ｋｅｎｎｅｔｈ绪会持续，在预期长期股票收益时中型投资者情绪１９６４年以来在预期短期股票收益时，中型投资者情数度量牛市指数，用看跌指数度量熊市指数，发现文风华．等：投资者情绪对Ａ股市场的影响研究２０１１年第１期鹰眼跟踪

指标均值标准差嚣蒜万方数据ｙｌ＝Ｂ＋≥：垂Ｓｅ卜ｓ■均过程随机过程，则（１）式能表示成一个无穷向量移动平量，Ｐ是滞后阶数，Ｔ是样本个数。假设Ｙ，为一平稳弘是ｋ维内生变量向量，五是ｄ维外生变量向（１）…，Ｔ弘一Ａ１ｙＰｌ＋…＋Ａ∥Ｐ，＋ＢｚＩ＋￡ｌ；ｔ一１，２，ＶＡＲ（ｐ）模型的数学表达式是沪深３００指数收益率ｔ期与上一期的波动差距。益率波动ＤＬｈｕｓｈｅｎ。一ｈｕｓｈｅｎ。一ｈｕｓｈｅｎ。一ｌ，反映了收益率ｔ期与上一期的波动差距；沪深３００指数收ｓｈｅｎａＩ—ｓｈｅｎａＩ—ｓｈｅｎａｔ．Ｉ，反映了深证Ａ指动Ｄ益率ｔ期与上一期的波动差距；深证Ａ指收益率波ｓｈａｎｇａ‘＝ｓｈａｎｇａＩ—ｓｈａｎｇａｔ－１，反映了上证Ａ指收和第卜一１期的收盘指数，上证Ａ指收益率波动Ｄ＿Ｓ。＝（Ｓ。一Ｓ，１）／Ｓ，ｌ×１００，Ｓ。、Ｓ，１分别表示第ｔ期反映了开户比例ｔ期与上一期的波动差距；收益率其中：开户比例波动Ｄ＿ｋｈｂｌ。一ｋｈｂｌ。一ｋｈｂｌ。一ｌ，ｈｕｓｈｅｎ）的动态影响。ＤＬ指收益率波动Ｄ—ｓｈｅｎａ，沪深３００指数收益率波动率波动（上证Ａ指收益率波动Ｄ—ｓｈａｎｇａ，深证Ａ型），以此来分析开户比例波动Ｄ＿ｋｈｂｌ对股市收益本文建立一个四元向量自回归模型（ＶＡＲ模二、主要数学模型及计量方法来源于国泰安数据库，文章用Ｅｖｉｅｗｓ６．０做的实证。网站，上证Ａ指，深证Ａ指、沪深３００指数的收益率中开户比例数据来源于中国证券登记结算有限公司Ｅｌ，其本区间是２００５年６月２０日～２０１０年７月２３第２６卷长沙理工大学学报（社会科学版）的动态影响关系。为确定ＶＡＲ模型的滞后阶数，模型，来反映开户比例波动与股市收益率波动之间是平稳的，因此可以对这四种数据建立向量自回归由于Ｄ—ｋｈｂｌ、Ｄ—ｈｕｓｈｅｎ、Ｄ—ｓｈａｎｇａ、Ｄ—ｓｈｅｎａ１．向量自回归（ＶＡＲ）模型滞后阶数的确定（一）向量自回归（ＶＡＲ）模型分析四、实证结果的，符合脉冲响应函数的稳定性条件。部小于ｌ，即在单位圆内，日数据和周数据都是稳定Ｄ＿ｈｕｓｈｅｎ、Ｄ—ｓｈａｎｇａ、Ｄ—ｓｈｅｎａ稳定性检验的模全周数据进行了稳定性检验，经过检验得知：Ｄ—ｋｈｂｌ、满足脉冲响应函数的稳定性条件，分别对日数据和为了考察开户比例波动和股市收益率波动是否注ｔ・表示在１％的置信水平下显看．４．８０２５—１４．８５３１・一１５．０２８５６－５．０２００—１４．５６１６－一１０．９６９１５・—１４．７３２１・一１０．３２２９０・４．４１５４—２３．６０５８６・—２．８５５８３５．７６７００．５７８００．６８３００．４４１８２９．２３２３沪深３００（％）深证Ａ指（％）上证Ａ指（％）周数据描述性统计１．７８７７－－２４．４７３６－一１５．４６１２５－沪深３００（％）０．３３５８１．８３８５－－２３．２８７８・一１４．￥３０８５・深证Ａ指（％）０．３２４７１．７２４２－－２４．７０８０－一１５．８７０１０－上证Ａ指（％）０．２９１６—１１．１７８２５＊一１．６８５４９．５３８３７．３９４８开户比例（‰）日数据描述性统计样本指标的描述性统计量（日数据）表１ｎｏ．是平稳的。是平稳的，即Ｄ＿ｋｈｂｌ、Ｄ—ｈｕｓｈｅｎ、Ｄ—ｓｈａｎｇａ、Ｄ—ｓｈｅ—是平稳的，经过平稳性检验，一阶差分ＡＤＦ统计量开户比例的原序列不平稳，但三个指数的收益率均据要比周数据稳定。从下面两个表格中可以看出，三个指数的标准差均大于相应的日数据，说明Ｅｌ数股指数的收益率日收益要小于周收益率，周数据的收益率的均值均高于相应的日数据的均值，说明Ａ的收益率的均值在０．３％左右，周数据的三个指数阶差分后平稳。从表ｌ中发现，Ｅｔ数据的三个指数都是平稳的，但是开户比例的原序列不平稳，经过一中可以看出，收益率的指标在１％的显著性水平下用每周最后一个交易日的收盘指数来计算，从表１中日收益率用当天的收盘指数来计算，而周收益率收益率、沪深３００指数收益率进行描述性统计。其１８下面对开户比例、上证Ａ指收益率、深证Ａ指三、样本的统计特征分析分解成系统中各变量冲击所作的贡献。到自身的过程；而方差分解是将系统的预测均方差的扰动如何通过模型影响所有其他变量，最终反馈统对一个内生变量的冲击效果，显示任意一个变量描述系统动态变化的方法。脉冲效应函数是追踪系对变量Ｊ的ｓ期脉冲响应。方差分解提供了另一种量在ｔ＋ｓ期造成的影响，也就是ＶＡＲ系统中变量ｉ项ｅ。在ｔ期受到一个单位的冲击后，对第ｉ个内生变何时期都不变的条件下，当第歹个变量对应的误差热的第ｉ第歹列元素表示的是，令其他误差项在任其中，西为系数矩阵，Ｂ为常数矩阵。系数矩阵‘￥。。－－——０（２）鹰眼跟踪官方网站地址：http://yingyan.caicai98.com/

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万方数据伯仉ｎ雹魁柑蛊｛醚圈Ｉ冲量怊窖Ｒ瑙田２∞５Ｏｌ２３４１９裹１圈３ｎ击发生后的时同同隔击发生后的时同间隔击发生后的时间间隔鹰眼跟踪官方网站地址：http://yingyan.caicai98.com/

比例波动给深市的影响要大于沪市。后趋于稳定。分别对图２，３的同期进行比较，开户为正向冲击，达到０．１３３％和０．１６４％，在第六期之击为０．２６６％和０．３１４％，在第五期达到最大，且都化１％，给上证Ａ指和深证Ａ指的变化带来负面冲相似，都在第二期达到负的影响最大，即开户比例变市）的脉冲响应，图２，３开户比例的变化率对其影响后趋于稳定。图２，３表示的是单个市场（沪市和深然后再转变为正向冲击，到第五期达到最大，第五期分点，而后反向冲击慢慢变小，到第４期接近于０，第二期出现最大的一个反向冲击，达到０．３０２个百给开户比例变动出现一个百分点的正向冲击后，在在下图中，图１代表的是沪深两市的整体情况，上证Ａ指和深证Ａ指的脉冲响应函数曲线。图１－－－３模拟的分别是日数据的沪深３００指数、（１）日数据的开户比例变化与股市收益率变化统冲击进行动态响应的。应函数来描述ＶＡＲ模型中的因果变量是如何对系型和ＶＡＲ（２）模型的基础上，下面通过使用脉冲响方法称为脉冲效应函数。在前面建立的ＶＡＲ（３）模模型受到某种冲击时对系统的动态影响。这种分析影响如何，而是分析当一个误差项发生变化，或者说型时，往往不分析一个变量的变化对另一个变量的需对变量做任何先验性约束，因此在分析ＶＡＲ模由于ＶＡＲ模型是一种非理论性的模型，它无２．脉冲响应函数曲线和预测方差分解图日数据的为３，周数据的为２。这里使用ＳＣ准则，通过检验确定最优滞后阶数为：文风华，等：投资者情绪对Ａ股市场的影响研究２０１１年第１期指数是跨沪深两市的指数这一事实吻合。指数，因此对深市的影响要大于沪市，且与沪深３００冲击要小于深市单独的Ａ股指数，但大于上证Ａ股２．８５％，从而得知，对整体的Ａ股指数收益率的的率的变化率的冲击效应分别为：２．６０％、２．１１％、１中可以了解到．开户比例波动对这三个股指收益图中，到第六期开户比例变化的贡献趋于稳定，从表从表１中可知，在上面三个脉冲响应函数曲线ｈｕｓｈｅｎ的脉冲响应Ｄ＿ｋｈｂｌ冲击引起的ＤＤ＿ｋｈｂｌ冲击引起的Ｄ＿ｓｈａｎｇａ的脉冲响应个百分点，而后反向冲击变小到０，到第三期为正向是，在第二期出现最大的一个反向冲击，达到０．８４５动出现一个百分点的正向冲击后，与日数据类似的图４代表的是两市的整体情况，给开户比例变函数曲线。的沪深３００指数、上证Ａ指和深证Ａ指的脉冲响应下图表示的是图４、５和６模拟的分别是周数据之间的脉冲响应和影响效应分析（２）周数据的开户比例变化与股市收益率变化日数据的预测方置分解田（％）ＤＬｋｈｂｌ冲击引起ＤＬｓｈｅｎａ的脉冲响应ｍ鹰眼跟踪

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ｇ击发生后的时同同厢趟ｏＡ和０．６１１％，在第三期之后趋于稳定。０．３８３和０．９０４％。在第三期迅速的变为正向冲击，达到Ａ指和深证Ａ指的变化带来的负面冲击为０．８１０％时达到负的影响最大，即开户比例变化１％，给上证６开户比例的变化率对其影响相似，都在第二期同图５和６表示的是沪市和深市的脉冲响应，图５和图的冲击，迅速的达到０．５５９个百分点，然后趋于稳定，第２６卷长沙理工大学学报（社会科学版）相譬瑙ＤＬｋｈｂｌ冲击引起的ＤＬｈｕｓｈｅｎ的脉冲响应圈４冲量柑客Ｒ越ＤＬｋｈｂｌ冲击引起的Ｄ＿ｓｈａｎｇａ的脉冲响应图５向的格兰杰因果关系，即互为因果关系。（３）开户比例波动与深证Ａ指收益率波动是双动的格兰杰原因；兰杰原因，但上证Ａ指收益率波动不是开户比例波（２）开户比例波动是上证Ａ指收益率波动的格开户比例波动的格兰杰原因；的格兰杰原因，但是沪深３００指数收益率波动不是（１）开户比例波动是沪深３００指数收益率波动的收益率的关系为：从周数据来看，即长期内，开户比例与三大指数在双向的格兰杰因果关系，互为因果。（３）开户比例波动与深证Ａ指收益率波动也存在双向的格兰杰因果关系，互为因果；（２）开户比例波动与上证Ａ指收益率波动也存存在双向的格兰杰因果关系，互为因果；（１）开户比例波动与沪深３００指数收益率波动比例与三大指数的收益率的关系均为：从表３中得知，从日数据来看，即短期内，开户收益率波动进行格兰杰因果分析，详见表３。下面分别对日数据和周数据的开户比例波动与股市的因果关系，本文利用Ｇｒａｎｇｅｒ因果检验来判定。为了判断开户比例波动、股市收益率波动之间（二）格兰杰因果关系分析大于短期内投资者情绪对股市的影响。而小，说明从长期来看，投资者情绪对股市的影响要市收益的冲击效应日数据比周数据的冲击力度要慢响应曲线在第三期就已经趋于稳定，而且两者对股响应在第五期或第六期达到稳定，而周数据的脉冲对（１）和（２）进行比较，可以得出：日数据的脉冲比较（３）上述两种脉冲响应和影响效应分析的同期表２周数据的预测方差分解图（％）的结论类似。２０深两市的指数这一情况吻合。与前面的日数据得出深市的影响要大于沪市，也与沪深３００指数是跨沪市单独的Ａ股指数，但大于上证Ａ股指数，因此对得知，对整体的Ａ股指数收益率的的冲击要小于深冲击效应分别为：２．４３２％、２．３８８％、２．６２３％，从而到，开户比例变化对这三个股指收益率的变化率的开户比例变化的贡献趋于稳定，从表２中可以了解在下面三个脉冲响应函数曲线图中，到第六期Ｄ＿ｋｈｂｌ冲击引起Ｄ＿ｓｈｅｎａ的脉冲响应图６击发生后的时间间隔鹰眼跟踪

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１６４５—１６８０．２００６．６１Ｆｉｎａｎｃｅｒｅｔｕｒｎｓ［Ｊ］．Ｊｏｕｒｎａｌｃｒｏｓｓ－ｓｅｃｔｉｏｎＢａｋｅｒ。Ｍ．，Ｊ．Ｉｎｖｅｓｔｏｒ［４３Ｊｏｕｒｎａｌ．２０００，３１１６—２３．Ａｎａｌｙｓｔｓｒｅｔｕｒｎｓ［刀．ａｎｄＭ．ＩｎｖｅｓｔｏｒＬ，ＳｔａｔｍａｎＩｓ］ＦｉｓｈｅｒＪｏｕｒｎａｌ。１９９８，５４（６）１６３—７２．ｌｙｓｔｓＡｉｍ—Ｂｅａｒｉｓｈ［Ｊ］．ＦｉｎａｎｃｉａｌＯｒＭ．ＢｕｌｌｉｓｈＧ．ＳｔａｔｍａｎＣｌａｒｋｅ１，２３ｌｏｕｒｎｆｌｌ・１９８８．４４（５）１４５—５５．ＡｎａｌｙｓｔｓＦｉｎａｎｃｉａｌＩｎｄｅｘＳｅｎｔｍｅｎｔＩｓＵｓｅｆｕｌＳｔａｔｍａｎ．ＨｏｗＥ．。ＭｅｉｒＳＯＩｔ。Ｍｉｃｈａｅｌ［１３［参考文献］绪，这是文章下一步研究的问题。综合考虑投资者心理及其对应的行为特征来反映情度，但对后市的心理预期等心理指标未加考虑，如何的局限性，如：开户比例只表明了参与股市的热衷程是，开户比例作为投资者情绪的量度之一，必定有它于我国证券市场具有重要的参考意义。需要指出的个度量，对股市收益率产生了非常显著的影响，这对以上分析表明，开户比例作为投资者情绪的一杰原因。上证Ａ指收益率波动都不是开户比例波动的格兰双向的格兰杰因果关系，但是沪深３００指数波动和因，并且开户比例波动与深证Ａ指收益率波动存在开户比例波动是三个股市收益率波动的格兰杰原率波动都存在双向的格兰杰因果关系。在长期内，率波动、深证Ａ指收益率波动和沪深３００指数收益（４）在短期内，开户比例波动与上证Ａ指收益企业股票对信息的反应更敏感一致Ｉ更大，与Ｂａｋｅｒ和Ｗｕｒｇｌｅｒ（２００６）中成长股票和小情绪在一定程度上对中小企业上市公司的股票影响上市的企业多为中小型企业。因此，短期内投资者动对深市的冲击比对沪市的影响更大，由于在深市（３）不管在短期内，还是在长期内，开户比例波些类似；波动的影响要远强于投资者短期情绪指数的影响有（２００５）提出的投资者中期情绪指数对股市的收益率期内要大于短期对股市的影响，这与程昆、刘仁和击力度要快而大，即投资者情绪对股市的影响在长（２）从长期来看，投资者情绪对股市的影响的冲度量；资者交易的活跃程度，可以作为投资者情绪指标的（１）新增Ａ股开户比例波动反映了Ａ股市场投兰杰因果检验分析两者的关系，研究结果如下：了投资者情绪对Ａ股市场收益的影响关系，并用格本文运用向量自回归模型和脉冲响应函数考察五、结束语注ｔ・表示Ｆ统计量响应的Ｐ值小于１０％的显著性水平时。拒绝原假设．Ｇｒａｎｇｅｒ因果关系分析表３文风华．等：投资者情绪对Ａ股市场的影响研究２０１１年第１期２１［责任编辑谢明子］口］．经济研究．２００７（３）．［１４］伍燕然．韩立岩．不完全理性，投资者情绪与封闭式基金之谜［Ｊ］．系统科学与数学．２００９（１）．１，１３３黄德龙．文风华．杨晓光．投资者情绪指数及中国股市的实证报，２００９．１０．１，１２３张丹．廖士光．中国证券市场投资者情绪研究［Ｊ］．证券市场导济研究．２００４（１０）．１＇１１３王荚今，孙建军．中国股市收益、收益波动与投资者情绪［刀．经１１．Ｎｏ．４０７．２００８。Ｐａｐｅｒｅｖｉｄｅｎｃｅ［Ｄ］．Ｄｉｓｃｕｓｓｉｏｎｉｎｔｅｒｎａｔｉｏｎａｌｒｅｔｕｒｎｓ．ＳｏｍｅｓｅｎｔｉｍｅｎｔＳｅｈｍｅｌｉｎｇ．ＩｎｖｅｓｔｏｒＭａｉｋ１，１０３２０１０．３４１１３９—１４９．ｎａｎｅｅＢａｎｋｉｎｇ＆Ｆｉ．ｐｏｌｉｃｙ．［Ｊ］Ｊｏｕｒｎａｌｔｏｏｍｏｎｅｔａｒｙｒｅａｃｔｉｏｎｋｅｔ’Ｓｍａｒ．ｓｔｏｃｋｔｈｅＫｕｒｏｖ．２０１０．ＩｎｖｅｓｔｏｒＡｌｅｘａｎｄｅｒ［９３ｐｅｒ．２００９．ｐａ．Ａｃｃｕｒａｃｙ［Ｗ］ｗｏｒｋｉｎｇＡｎａｌｙｓｔｓ’ＦｏｒｅｃａｓｔＳｅｌｌ．ＳｉｄｅＡｆｆｅｃｔＳｅｎｔｉｍｅｎｔＩｎｖｅｓｔｏｒＷｉｌｌｉｓ．ＤｏｅｓＷａｌｔｈｅｒ，ＲＨＭｉｋｈａｉｌ．ＢＲＭＢ１，８３１２４５１—２４８６．２００６，６１Ｆｉｎａｎｃｅｏｆｃｏｍｏｖｅｍｅｎｔｓ口］．Ｊｏｕｒｎａｌｒｅｔｕｒｎｉｎｖｅｓｔｏｒ［７］Ｋｕｍａｒ，九Ｌｅｅ，Ｃ．Ｍ．Ｃ．Ｒｅｔｍｌ２００５。７８１４０５－－４４０．Ｂｕｓｉｎｅｓｓｔｉｏｎｌ＇Ｊ］．Ｊｏｕｒｎａｌｖａｌｎａ．ａｓｓｅｔａｎｄＢｒｏｗｎ。Ｇ．Ｗ．．Ｃｌｉｆｆ．Ｍ．Ｔ．Ｉｎｖｅｓｔｏｒ［６３Ｐｅｒｓｐｅｃｔｉｖｅｓ，２００７，２１１１２９—１５１．Ｅｃｏｎｏｍｉｃｏｆ口］．Ｊｏｕｒｎａｌｍａｒｋｅｔｓｔｏｃｋｔｈｅｉｎｓｅｎｔｉｍｅｎｔ［５］Ｂａｋｅｒ。Ｍ．。Ｗｕｒｇｌｅｒ．．Ｉｎｖｅｓｔｏｒ